Страны БРИКС как развивающиеся финансовые рынки

Китай, Индия, Бразилия, Россия, ЮАР и другие страны с формирующимися рынками стали крупными игроками во многих сферах глобальной конкуренции. Растущая экономическая самостоятельность и финансовые ресурсы этих новых центров через определенный период времени фундаментальным образом изменят глобальный финансовый порядок. В действительности, некоторые изменения в глобальной финансовой архитектуре уже произошли. «Группа Двадцати» пришла на место «Большой Семерки» в качестве центра принятия глобальных финансовых решений, а институты, которые в настоящее время до сих под доминируют в международной валютной и финансово-кредитной системе – Международный валютный фонд (МВФ) и Всемирный банк (ВБ), – претерпевают фундаментальные реформы. Однако закономерная тенденция к многополярному миру выходит за рамки только международного управления и охватывает все формы финансовых и валютных отношений. Ускоренная интеграция финансовых систем восходящих стран современной мировой экономики, расширение участия их международных корпораций, банков и других финансовых структур на глобальном рынке также подрывают основы существующего мирового порядка. Предлагаемый анализ позволит оценить современную роль стран БРИК и их потенциал в рамках глобальных финансовых и валютных отношений.

Крупнейшие компании стран с формирующимися финансовыми рынками традиционно продолжают опираться на международные биржи в качестве источника корпоративных финансов. Однако ввиду наличия серьезных ограничений информационного и юридического характера, с которыми сталкиваются компании этих стран в процессе аккумулирования финансовых ресурсов на международных рынках, они постепенно начинают полагаться на собственные резервные и ликвидные средства на национальном уровне для экспансии за рубеж. Тем не менее, при достижении определенного предела в жизненных циклах своей продукции корпорации формирующихся рынков все более вынуждены обращаться к помощи глобальных рынков для накопления ликвидных средств, поскольку у финансовых рынков в данных странах зачастую отсутствует глубина, необходимая для полного удовлетворения финансовых потребностей быстро растущих корпораций. В то же время глобальные рынки предъявляют высокие требования к новым заемщикам, поэтому последним необходимо установить степень, в которой объем их сделок и страхования рисков может решать проблемы финансового характера с учетом особых финансовых процедур.

Корпорации, базирующиеся в странах с формирующимися финансовыми рынками (СФФР), как правило, опираются на три основных источника глобальных финансов, а именно: синдицированные кредиты, долговые ценные бумаги и зарубежные или трансграничные выпуски акций с участием в биржевом листинге. В общем случае синдицированные кредиты предшествуют выпуску акций за рубежом и эмиссии международных облигаций, хотя за последние 10 лет такая последовательность соблюдается все реже. Возникают и региональные различия такого процесса. Например, зачастую восточноевропейские корпорации сперва осуществляют выпуск акций за рубежом, прежде чем они становятся активными участниками глобальных долговых рынков, тогда как латиноамериканские компании все больше эмитируют корпоративные облигации на международных ранках капиталов без соответствующего первоначального выпуска акций. Такие трансформации в финансовом поведении корпораций СФФР существенным образом влияют на процесс создания и функционирования региональных финансовых центров и на деятельность определенных сегментов глобальных рынков капиталов, которые они представляют. Почти две третьих компаний СФФР, которые являются активными участниками процесса слияний и поглощений, начиная с 1990-х гг. (к ним относятся те корпорации, которые осуществили более 10 поглощений в течение 1997–2010 гг.), прибегали к помощи международных рынков капиталов с целью аккумулирования необходимых ликвидных средств. Хотя трансграничный синдицированный кредит доминировал в качестве главного способа, посредством которого данные корпорации получали доступ к трансграничному финансированию, более 10% из их числа использовали все три упомянутых главных источников глобального финансирования.

На компании СФФР приходилось 32% всех новых трансграничных выпусков акций иностранных корпораций на международных биржах США и ЕС в период 2005–2010 гг. Также многие компании СФФР, зарегистрированные на зарубежных биржах, располагают промышленной и производственной базой в других развивающихся странах.

Это означает, что фактическая доля новых выпусков акций за рубежом корпораций СФФР превышает 32%. Со своей стороны в последние годы крупнейшие международные биржи все более интенсивно конкурируют друг с другом за привлечение компаний из СФФР. Например, Нью-Йоркская биржа, биржа NASDAQ и Лондонская биржа отрыли свои представительства в Пекине в 2007–2008 гг. Франкфуртская биржа организовала особые проектные группы, которые занимаются привлечением листингов компаний Китая, Индии и России, а также стран Восточной Европы, в особенности занятых в секторе инжиниринга и разработки новых энергосберегающих технологий, которым необходимы соответствующие финансовые ресурсы.

Вместе с общей тенденцией к росту числа зарегистрированных иностранных компаний на международных биржах за последние несколько десятилетий (которая вызвана усовершенствованиями технологий торговли, конкуренции между биржами и стремлением компаний выпускать ценные бумаги на крупнейшие из них с целью укрепления своей репутации за рубежом и финансирования потенциальных сделок слияний и поглощений) можно выделить целый ряд сдвигов в эмиссионной деятельности. Во-первых, увеличение доли общего количества регистраций зарубежных компаний и выпуска депозитарных расписок по всему миру имеет место теперь, как правило, на не американских биржах ввиду, главным образом, менее жестких требований по регулированию листинга. Во-вторых, происходит существенный сдвиг в международном движении капитала, потоки которого направляются из развитых стран в развивающиеся. Иностранные компании, базирующиеся в СФФР, особенно Китае и других странах БРИКС, все более интересуются осуществлением новых листингов и аккумулированием капитала на международных биржах, начиная с 2004 г.

На китайские компании приходилось две третьих новых выпущенных американских депозитарных расписок (АДР) в 2007 г., 40% эмитированных АДР – в 2008 г., более половины из них – в 2009 г. и свыше трех четвертей новых выпусков АДР – в 2010 г. Такой рост происходил на фоне появления признаков оживления на глобальных финансовых рынках.

Однако принимая во внимание большое количество компаний, зарегистрированных в оффшорных зонах, которые одновременно осуществляли перекрестный листинг на Лондонской бирже, последняя, вероятнее всего, привлекает самое высокое число кросс-листингов со стороны компаний, базирующихся в Китае. Одна треть из 285 иностранных компаний, которые осуществляли перекрестные листинги в период с 2005 по 2010 гг. на Альтернативном инвестиционном рынке (AIM), входящем в состав Лондонской биржи, где имеет место либеральное регулирование и отсутствуют жесткие требования к раскрытию финансовой информации, предъявляемые к компаниям с невысокой капитализацией, но обладающим высокими темпами роста, были зарегистрированы в оффшорных зонах. Многие из этих компаний имеют фактическую производственную базу в Китае и других СФФР.

В последние годы в странах континентальной Европы биржа Euronext также стала стремиться к привлечению компаний из быстрорастущих СФФР на четыре своих сегмента в Амстердаме, Брюсселе, Париже и Лиссабоне. При этом шесть из восьми компаний СФФР, которые зарегистрировались на бирже Euronext, начиная с 2007 г., базируются в Китае. Эти китайские компании осуществляли листинг на бирже Euronext для того, чтобы обозначить свое присутствие на конкретных европейских рынках, а также аккумулировать капитал для финансирования своих планов по экспансии на данные рынки.

На новых зарегистрировавшихся китайских компаний приходилось 45% совокупного объема капитала, накопленного всеми иностранными компаниями с первоначальными листингами на бирже Euronext в 2010 г. В свою очередь, Франкфуртская биржа активно привлекает листинги со стороны компаний, базирующихся в Китае, а также Индии и России, хотя по числу регистраций на этой бирже продолжают доминировать компании развитых стран. Несколько заметных выпусков акций китайских компаний в период 2007-2009 гг. представляли такие сектора, как инжиниринг, биотехнологии, АПК и целый ряд других отраслей, включая время пика глобального финансового кризиса.

Как и в случае с растущими международными компаниями развитых стран, одним из главных мотивирующих факторов, стимулирующих корпорации СФФР к участию на глобальных биржах со своими акциями, является аккумулирование капитала для целей финансирования своей трансграничной экспансии. Лондонская биржа, в особенности, привлекает для эмиссии новых выпусков акций большое количество компаний СФФР, которые активно расширяют свою международную деятельность посредством слияний и поглощений: одна треть компаний СФФР, регистрирующихся на Лондонской бирже с 2005 г., приобретала активы за рубежом в течение, по крайней мере, двух лет, за которыми последовали их первоначальные выпуски акций.

Биржа NASDAQ и Нью-Йоркская биржа также остаются привлекательными объектами для компаний СФФР, которые стремятся к аккумулированию финансовых ресурсов посредством первичных размещений акций для последующих трансграничных слияний и поглощений. Компании СФФР, осуществляющие слияния и поглощения за рубежом и зарегистрированные на Лондонской, Нью-Йоркской и бирже NASDAQ, в совокупности накопили на последних финансовых ресурсов на сумму около 47 млрд долл., в т.ч. 33,4 млрд долл. были аккумулированы только на международных биржах Нью-Норка. В общей сложности 352 корпорации СФФР из 9000, которые осуществляли поглощения в течение 1997–2010 гг., в настоящее время зарегистрированы на крупнейших международных биржах США и ЕС. Китай и Индия занимают лидирующие позиции среди других СФФР по объему накопленных на этих международных биржах финансовых ресурсов, при этом основными секторами, представляемыми данными компаниями, являлись, главным образом, средства массовой информации, телекоммуникации, финансовые услуги, возобновляемая энергия (только китайские корпорации) и банковские услуги и информационные технологии (только индийские корпорации). Бразилия и Южная Корея занимают в этом ряду третье и четвертое места, соответственно, хотя очень ограниченное количество компаний этих стран прибегали в каждом случае к аккумулированию финансовых ресурсов на указанных международных биржах. Российские компании аккумулируют финансовые средства на Лондонской бирже с 1995 г. и представляют черную металлургию и сталелитейную промышленность, и горную добычу.

В целом, компании СФФР, стремящиеся к накоплению крупных объемов финансовых средств, выходят для этой цели на международные биржи вместо своих национальных, поскольку хорошо капитализированные глобальные рынки капиталов обеспечивают доступ к обширной, разнообразной базе инвесторов и большой величине торгов. Однако эта тенденция начинает постепенно изменяться, т.к. компании, базирующиеся в крупнейших СФФР, таких, как Китай, Индия и Мексика, на протяжении последних нескольких лет смогли аккумулировать серьезные ликвидные средства на национальных рынках ценных бумаг. В 2010 г. китайские компании аккумулировали около 172 млрд долл. на внутренних биржах своей страны базирования, хотя еще в 2008 г. этот показатель составлял 100 млрд долл. Такая ситуация закладывает предпосылки укрепления национальных финансовых центров СФФР, особенно ввиду оптимистических прогнозов относительно их экономического роста в долгосрочном периоде. Но этим странам также необходимо проведение соответствующих реформ, которые обеспечат поступательное развитие и углубление их рынков капиталов.

По некоторым прогнозам, на протяжении следующих 10 лет компании из нескольких наиболее продвинутых из СФФР, которые находятся в процессе углубления и развития своих национальных рынков капиталов, станут более активно выходить на последние, несмотря на то что они, с высокой долей вероятности, продолжат придерживаться своей установке на аккумуляцию финансовых ресурсов на крупнейших международных биржах. Например, Индия выделяется среди других СФФР как быстроразвивающаяся страна с очень большим и молодым населением и обладает значительным потенциалом формирования собственной местной базы инвесторов. В 2007 г., но данным Всемирной федерации бирж, Индийская национальная биржа в Мумбаи стояла на втором месте в мире среди по темпам роста, несмотря на то что она была учреждена в 1993 г. Однако вследствие реверсивного движения портфельных инвестиций, особенно отмеченного с 2010 г., Индии и другим СФФР необходимо более активно продвигать политику дальнейшего развития национальных рынков капиталов.

На перспективу следует отметить, что через 5–10 лет рынки капиталов СФФР, особенно стран Азии, таких, как Южная Корея и Сингапур, и с учетом дальнейших реформ – Индия и Китай, могут стать крупнейшими региональными финансовыми центрами для компаний, ставящих своей целью аккумуляцию финансовых ресурсов. Также вполне возможно, что в указанных странах появятся отдельные, специализированные биржи для определенных отраслей национальной экономики. Так, в 2010 г. биржи Индии и Сингапура подписали меморандум-соглашение, в соответствии с которым они договорились о разработке новых направлений для их укрепления сотрудничества в различных сферах, включая поиск методов и способов ускорения трансграничного движения капитала между двумя странами. Постепенное торговых отношений и трансграничных потоков ПИИ между странами Азии приведет к дальнейшему углублению региональных связей их рынков ценных бумаг. Целый ряд новых и расширенных старых соглашений о зоне свободной торговли между некоторыми странами Азии, включая Китай и Индию, указывает в последние годы на укрепление торговых связей между государствами этого региона. За несколько лет до начала глобального кризиса 2008–2010 гг. на рынке ценных бумаг Сингапура был отмечен существенный рост первичных выпусков акций компаний, базирующихся в других странах Восточной Азии, которых привлекало качество управления и регулирования этих рынков, а также репутация уже зарегистрированных на них корпораций. В 2010 г. Сингапурская биржа получила разрешение на слияние с Австралийской биржей. Эта сделка была инициирована обеими сторонами в их попытке составить конкуренцию Гонконгской бирже, а также была основана на взаимном интересе воспользоваться синергетическим эффектом для обеспечения роста прибыли. Синергетический эффект был достигнут в результате сложения конкурентного преимущества Австралийской биржи в сфере обращения облигаций и Сингапурской биржи – широкого спектра деривативов. Сделка стала также фактором, позволившим зарегистрированным компаниям осуществлять кросс-листинг на партнерских рынках. В свою очередь, начиная с 2007 г., и южнокорейский рынок ценных бумаг стал привлекательным объектом для листингов со стороны иностранных компаний Восточной Азии, особенно, Китая.

Таким образом, до глобального финансово-экономического кризиса Сингапур стал приобретать репутацию платформы для выхода иностранных корпораций на рынки всего региона Азии. В последнее время южнокорейский рынок приобрел статус серьезного регионального конкурента в процессе привлечения компаний из-за рубежа, главным образом, ввиду высокой ликвидности его бирж и относительно низких издержек при регистрации ценных бумаг.

В соответствии с некоторыми прогнозами в течение следующих 10–15 лет по мере усложнения потребительского спроса в быстро растущих странах БРИКС и развития их рынков капиталов ТНК, базирующиеся в Европе и США, все больше будут осуществлять кросс-листинг на них. Сперва ТНК Европы и США при кросс-листинге своих ценных бумаг на рынках стран БРИКС будут руководствоваться исключительно целями укрепления своей деловой репутации и брендов в СФФР, а через 10–15 лет в результате первичных размещений акций на их биржах получат доступ к значительному объему ликвидных финансовых средств. Однако такой прогноз выполним только при условии дальнейшего реформирования системы регулирования финансовых рынков этих стран и их институциональной структуры.

Среди стран БРИКС и других СФФР наибольшие перспективы становления международным финансовым центром для корпораций из развитых государств имеет Индия. В 2010 г. были выпущены первые индийские депозитарные расписки английским банком StandardChartered одновременно на индийской национальной бирже и Бомбейской бирже с целью увеличения своей доли в банковском секторе страны базирования последних. Также Бомбейская биржа заключила соглашение о сотрудничестве с Германской биржей, которое направлено на потенциальное проведение кросс-листинга немецкими корпорациями на финансовом рынке Индии. В 2008 г. германская и индийская биржи договорились об упрощении доступа на них корпораций обеих стран. Связи между двумя биржами были укреплены и посредством приобретения Германской биржей 5% акций Бомбейской биржи.

ТНК с инвестициями из промышленно развитых стран, стремясь углубить свое проникновение на индийские национальные рынки товаров и услуг, в перспективе станут также аккумулировать капитал на рынках Индии для финансирования новых подразделений в случае выполнения трех основных условий. Во-первых, необходимы дальнейшие реформы национального рынка капитала для обеспечения стабильности функционирования финансовой системы этой страны посредством эффективной макроэкономической политики, которая создает условия для устранения дестабилизирующих факторов перегрева и образования финансовых пузырей в результате движения потоков частного капитала. Во-вторых, необходима реализация планов индийского правительства по удвоению расходов на развитие инфраструктуры транспорта и энергетики до 1 трлн долл. в течение 2012–2017 гг. В-третьих, ПИИ из развитых стран в сектор розничной торговли могли бы стать основой для создания новых подразделений и их финансирования на местном уровне, только если правительство Индии ликвидирует действующие барьеры для выхода иностранных ТНК на данный рынок. Следует отметить, что эти ПИИ из промышленно развитых государств будут существенным образом отличаться от характера притока капитала, поступавшего в экономику Индии на протяжении многих прошлых десятилетий, а именно: новые ПИИ будут в большей степени ориентированы на вложения в рынки, а не в разработку ресурсов или развитие производства.

Вместе с увеличением доли СФФР в ПИИ в наименее развитые страны имеет также место рост портфельных инвестиций первых в последние. Несмотря на то что совокупные потоки портфельных инвестиций из СФФР в наименее развитые страны мира остаются небольшими по объему по сравнению с потоками ПИИ, начиная с 2004 г., доля СФФР в международном банковском кредитовании наименее развитых стран серьезно увеличилась в абсолютных показателях с 1,3 млрд долл. в 2003 до 10 млрд долл. в 2010 г. В целом, основной объем этих кредитных ресурсов был направлен на частные корпорации в наименее развитых странах, что составляло 78% в совокупном объеме займов в 2010 г.

Банки в ЮАР также играют важную роль в двустороннем и синдицированном кредитовании наименее развитых стран, особенно в тех из них, которые прилегают к региону пустыни Сахара. Например, в 1995 г. сделки банков ЮАР по участию в предоставлении кредитов этим странам оценивались в 305 млн долл., тогда как к 2010 г. данный показатель увеличился до 2,3 млрд долл. Еще одним важным субъектом трансграничного кредитования наименее развитых стран являются китайские банки. Хотя они стали участниками международного рынка ссудных капиталов лишь сравнительно недавно, начиная с 2007–2010 гг., совокупная величина выданных ими кредитов за этот период достигла 7,6 млрд долл. За исключением Китая, однако, большая часть трансграничного банковского кредитования вместе с потоками ПИИ отражала внутрирегиональные экономические связи.

Вместе с увеличением роли СФФР в кредитовании наименее развитых стран активизируется их участие на международных рынках долговых ценных бумаг. Начиная с середины 1990-х гг., выпуск облигаций СФФР стремительно рос и в настоящее время представляет один из важнейших источников капитала для компаний этих стран. В период 2003–2010 гг. 851 частная компания из СФФР аккумулировала 502 млрд долл. на международных рынках долговых ценных бумаг, а 165 государственных компаний этих же стран осуществили выпуск своих облигаций на сумму 261 млрд долл. в указанный промежуток времени. Но несмотря на увеличение объема облигационных выпусков СФФР в последние несколько лет на частные компании этих государств приходилось лишь 3,4% совокупной величины эмитированных долговых бумаг в мире в 2003–2009 гг. Синдицированные кредиты являются важнейшим источником финансовых ресурсов для корпораций СФФР, выходящих на глобальные рынки.

Последние 10 лет продемонстрировали сложности, с которыми компании СФФР сталкиваются при выходе на международные рынки долговых ценных бумаг. Во время глобального бума, предшествовавшего финансовому кризису 2008–2010 гг., компании СФФР были вынуждены платить более высокие издержки, связанные с заимствованиями, в отличие от их конкурентов, например из ЕС. По облигациям, эмитируемых в евро частными корпорациями СФФР, средний размер спредов по сравнению с государственными облигациями Германии составлял 110 базисных пунктов, в то время как соответствующий показатель для долговых бумаг европейских компаний не превышал 58 базисных пунктов. Если компании СФФР выпускали облигации в долларах США, то они сталкивались со спредами в 315 базисных пунктов по сравнению с бондами Американского Казначейства, тогда как компании еврозоны несли издержки в размере лишь 55 базисных пунктов. Широкое расхождение по спредам между корпоративными долговыми бумагами СФФР и зоны евро на рынке США отчасти отражает предпочтения инвесторов при рассмотрении общего характера заемщиков. Если американские инвесторы ожидают получить более высокую прибыль по облигациям СФФР, чем зоны евро, то они могут предоставлять свои финансовые средства компаниям с повешенным уровнем риска, но при более высоких спредах.

Сравнительный анализ спредов по корпоративным облигациям и подушевого дохода в странах базирования заемщиков также показывает, что частные компании из развитых государств оплачивают намного меньшие спреды по своим долговым бумагам, чем компании СФФР.

Это означает, что компании в странах с низкими кредитными рейтингами (т.е. те, где кредитный риск оценивается рынком как относительно высокий), как правило, сталкиваются с более высокими спредами. Тогда высокий кредитный риск этих стран становится дополнительной отрицательной экстерналией для их корпоративных секторов, и для исправления этой ситуации требуются специальные реформы по укреплению макроэкономической и доверия к рынку.

Компании СФФР также оказались весьма чувствительными к условиям кредита во время глобального финансового кризиса. Хотя кризис привел к расширению спредов по корпоративным облигациям как развитых, так и развивающихся стран, влияние кризиса было особо ощутимо в случае с инвестиционными облигациями, выпускаемыми компаниями СФФР, для которых средняя величина спреда подскочила на 250 базисных пунктов в период 2007-2009 гг., в то время как спреды по инвестиционным бондам американских компаний выросли лишь на 73 базисных пункта. С другой стороны, средний спред по неинвестиционным облигациям компаний СФФР увеличился на меньшую величину, чем спред по аналогичным бумагам американских корпораций, хотя основная причина такой разницы могла заключаться в том, что менее кредитоспособные заемщики развивающихся стран, как правило, вовсе не выходят на соответствующие рынки.

Хотя эти упрощенные сравнения спредов по облигациям развитых и развивающихся стран и экономические переменные позволяют до определенной степени представить общую картину поведения инвесторов и заемщиков, эконометрический анализ соответствующих данных дает углубленное понятие о факторах, определяющих движение спредов долговых ценных бумаг. Поскольку оценка инвесторами риска по облигациям, связанного с их эмиссией и размещением, оказывает влияние на определение цены долговых ценных бумаг, выделяются пять групп переменных, которые определяют величину кредитных спредов в момент эмиссии:

1) условия безопасности долга и характеристики его структуры, включая срок погашения, объем, уровень срочности, купон, условия предложения, юридические требования, листинг, регулирующий закон, юрисдикция и рейтинг размера риска по облигации;

2) макроэкономические факторы, свойственные для страны эмитента; соответствующие данные собираются из различных источников, а затем она суммируется по месяцам, кварталам и годам, основываясь на частоте публикации первичной информации; следует также отметить, что страна-эмитент облигации определяется как страна происхождения родительской компании-эмитента или гаранта соответствующих бондов;

3) экономические переменные, охватывающие степень финансового, юридического и институционального развития каждой страны базирования эмитента;

4) глобальные экономические и финансовые условия, включая волатильность рынка, спрос и предложение ликвидных средств, а также глобальный экономический цикл;

5) сектор или отрасль происхождения эмитента облигаций.

Данный анализ демонстрирует, что более высокий ВВП на душу населения или темп экономического роста в СФФР тесно коррелирует с более низким уровнем спредов. По мере улучшения внутринациональных экономических условий увеличивается вероятность роста компаний, сокращения кредитного риска и издержек, связанных с заимствованием. Однако корпоративные заемщики СФФР сталкиваются с необходимостью нести издержки значительного уровня инфляции. Такие данные соответствуют общепринятому мнению, в соответствии с которым международные инвесторы рассматривают темпы инфляции в странах-эмитентах облигаций в качестве показателя уровня экономической и финансовой стабильности. Поскольку инфляция искажает процесс принятия экономических решений и накладывает серьезные издержки на деятельность компаний, следует отметить, что эффективная кредитно-денежная и налогово-бюджетная политика может сократить связанные с эмиссией облигаций издержки компаний СФФР.

Фактором, который существенно уменьшает кредитные спреды, является также качество и уровень организации финансовых институтов, измеряемый с помощью международного индекса странового риска (InternationalCountryRiskGuide, ICRG). Чем выше значение этого индекса, тем меньше уровень страновых рисков. Это означает, что чем более развиты финансовые институты и финансовая инфраструктура конкретной страны и чем более стабильной и предсказуемой является ее законодательная система, тем ниже, как правило, издержки, связанные с получением займов на международном ссудном рынке. Стабильность законодательной системы представляется особенно важным фактором при возникновении финансовой нестабильности и необходимости реструктуризации национальных рынков капиталов, что зачастую требует обращения к законам и нормативам данной страны с целью укрепления государственных гарантий по вкладам, инвестициям и интересов безопасности объектов вложений. Анализ уровней государственного регулирования финансовых рынков, определяемых в зависимости от индикаторов всемирного регулирования институтов (WorldwideGovernanceIndicators, WGI), также выявляет существенное влияние качества уровня организации государственных учреждений на спреды по облигациям. Индекс всемирного регулирования финансовых рынков WGI, разработанный Всемирным Банком, включает индикаторы по шести уровням управления, а именно: гласность и подотчетность, политическая стабильность и отсутствие социальных конфликтов, эффективность работы национального правительства, качество контроля, исполнение законов и борьба с коррупцией. Эти шесть индикаторов измеряются группами, выборками со значениями от -2,5 до 2,5. Чем выше величина индекса в установленных границах, тем эффективнее работает государство. Следует также отметить, что, как правило, глобальные инвесторы при оценке стоимости корпоративного долга СФФР не принимают во внимание обстоятельство, находилась ли страна эмитента долговых ценных бумаг в условиях экономического или финансового кризиса. Такая позиция вероятнее всего вызвана эффектами селективности, а именно: выйти на глобальные долговые рынки могут только компании, обладающие широкими экономическими перспективами, но эти заемщики, как правило, менее подвержены влиянию деловых циклов на национальном уровне и в большей степени – на глобальном.

Заемщики СФФР, которые пытаются минимизировать кредитные риски с помощью эмиссии облигаций с плавающим курсом, получают выгоду от значительного снижения издержек, связанных с получением финансовых средств. Облигации с плавающим курсом зачастую содержат рейтинговый корректор, который сбалансирует уровень спреда в случае превышения курсом долговой ценной бумаги ставки рефинансирования на следующую дату учета процента по ней, когда соответствующая эмиссия может быть понижена в рейтинге одним из ведущих агентств, отчасти компенсируя потери инвесторов от финансовых вложений. Для покупателей долга из СФФР такой механизм является чрезвычайно важным и необходимым, поскольку компании этих стран, как правило, более чувствительны к изменениям условий деловой среды в национальной экономике и, следовательно, являются более рискованными объектами инвестирования. Аналогичным образом, инвесторы зачастую готовы выплачивать премии за большие по размеру эмиссии, поскольку такими бумагами легче будет торговать, что позволит инвесторам корректировать структуру своих портфелей в случае изменений экономических перспектив эмитента. Поэтому отсутствие негативных условий заклада, которое подкрепляет права кредитора на взыскание последнего и обеспечивает первоочередность по соответствующим претензиям, вызывает рост издержек для заемщика финансовых средств. С другой стороны, инвесторы готовы выплачивать компенсацию заемщикам, которые не предоставляют под залог свои активы, но в этом случае риск первых возрастает в результате сужения спредов.

Эти выводы имеют два важных последствия для компаний СФФР. Во-первых, поскольку СФФР растут быстрее, чем развитые государства, и они добиваются значительных улучшений национальных институтов, их доступ к международным рынкам облигаций будет продолжать расширяться. Со временем спреды по облигациям компаний СФФР сузятся до соответствующих значений своих конкурентов из развитых стран.

Во-вторых, этот процесс не автоматичен. Государство может играть активную роль в обеспечении доступа к финансовым ресурсам для своих корпоративных секторов посредством осуществления инвестиций в развитие институциональной инфраструктуры и создания устойчивой деловой среды. Повышение качества и уровня организации таких институтов, обеспечение стабильности и сбалансированности экономического развития, а также надежности законодательной системы могут сыграть ключевую роль в сокращении спредов, которые приходится оплачивать компаниям СФФР. Что касается заемщиков из развитых стран, как правило, инвесторы по определению знают о существовании там предсказуемой деловой среды и эффективно функционирующей юридической системе. Цель СФФР состоит в достижении роста доходов и усовершенствовании институциональной инфраструктуры, которая способна предоставить аналогичный уровень доверия инвесторов.

Не нашли, что искали? Воспользуйтесь поиском по сайту: