Оценка финансового левериджа.

Тема7 : Категории риска и левериджа, их взаимосвязь

Понятие левериджа и его виды

Финансовый леверидж и концепция его расчета

Операционный леверидж и его эффект

Оценка совокупного риска, связанного с предприятием

1.Создание и функционирование любого предприятия предоставляет собой процесс инвестирования финансовых ресурсов на долгосрочной основе с целью получения прибыли. Процесс управления активами, направленный на возрастание прибыли характеризуется в финансовом менеджменте категорией левериджа. В буквальном понимании леверидж означает небольшую силу (рычаг) с помощью которого можно перемещать довольно тяжелые предметы. В приложении к экономики он трактуется как некоторый фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению результативных показателей. Существует 3 вида левериджа, определяемые путем перекомпоновки и детализации статей отчета о прибылях и убытках: производственный леверидж, финасовый леверидж, производственно-финансвовый леверидж.

Влияние Выручка от продаж

производственного (за минусом НДС, акцизов)

левериджа - Переменные расходы на производство Влияние

и сбыт продукции производствен-

(не включая финансовые расходы) но-финансово-

- Условно постоянные расходы го левериджа

Влияние = Прибыль до выплаты % и налогов

финансового +/- Сальдо прочих доходов и расходов

левериджа (не включая финансовые расходы)

- Проценты к уплате(финансовые расходы)

= Прибыль до налогообложения

- Налог на прибыль и прочие обязатель-

ные платежи в бюджет

= Чистая прибыль

Рис. 1 – Взаимосвязь доходов и левериджа

Логика такой перегруппировки заключается в следующем: чистая прибыль представляет собой разницу между выручкой и расходами 2-х типов - производственного и финансового характера. Они не взаимосвязаны, но величиной и долей каждого из этих типов расходов можно управлять. Величина чистой прибыли зависит от многих факторов. С позиции финансового управления деятельностью предприятия на чистую прибыль оказывает влияние:

1) то насколько рационально использованы предоставленные предприятию финансовые ресурсы т.е. во что они вложены.

2) структура источников средств.

Первый момент находит отражение в объеме и структуре внеоборотных и оборотных активов и эффективности их использования. Основными элементами себестоимости продукции являются переменные и постоянные расходы, причем соотношение между ними может быть различно и определяется технической и технологической политикой, выбранной на предприятии. Изменение структуры себестоимости может существенно повлиять на величину прибыли. Инвестирование во внеоборотные активы сопровождается увеличением постоянных расходов и уменьшением переменных расходов. Эта зависимость носит нелинейный характер, поэтому найти оптимальное сочетание переменных и постоянных расходов нелегко. Эта взаимосвязь характеризуется категорией производственного левериджа, уровень которого определяет величину ассоциируемого с компанией производственного риска.

Итак, производственный леверидж – это потенциальная возможность влиять на прибыль до выплаты процентов и налогов путем изменения структуры себестоимости и объема выпуска.

Второй момент находит отражение в соотношении собственных и заемных средств как источников долгосрочного финансирования, целесообразности и эффективности использования последних. Использование заемных средств связано для предприятия с определенными, а иногда со значительными издержками. Каково же должно быть оптимальное сочетание между собственными и заемными долгосрочными финансовыми ресурсами и как оно повлияет на прибыль, характеризуется категорией финансового леверджа. Финансовый леверидж – это потенциальная возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения объема и структуры долгосрочных источников.

Исходным в приведенной схеме является производственный леверидж, представляющий собой соотношение между совокупной выручкой предприятия, прибылью до выплаты процентов и налогов и расходами производственного характера. Финансовый леверидж характеризует взаимосвязь между чистой прибылью и величиной прибыли до выплаты % и налогов. Обобщающей категорией является производственно-финансовый леверидж, который оценивает совокупное влияние производственного и финансового левериджа. Здесь происходит мультипликация расходов предприятия.

2.В настоящее время многие предприятия финансируют свою деятельность как за счет собственных, так и за счет заемных средств.

Прежде всего заемные средства необходимы для финансирования растущих предприятий, когда темпы формирования собственных источников отстают от темпов увеличения объема выпуска, для модернизации производства, освоения новых видов продукции, расширения доли производителя на рынке, приобретения нового бизнеса. Инфляция и недостаток собственных оборотных средств вынуждает большинство предприятий привлекать заемные средства для финансирования оборотного капитала. Аргументом в пользу финансирования за счет долгосрочных источников является нежелание собственников увеличивать число акционеров, пайщиков, а также относительно более низкая стоимость кредита по сравнению со стоимостью акционерного капитала.

Решение о выборе той или иной формы привлечения средств принимают на основе сравнительного анализа их цены, а также оценки того влияния, которое использование заемного капитала оказывает на финансовые показатели деятельности предприятия. Эффективное управление заемным капиталом увеличивает рентабельность собственных средств. Неправильный подход к формированию заемных источников может отрицательно отразиться на финансовом состоянии предприятия, т.к. требования кредиторов должны быть удовлетворены независимо от результатов финансово-хозяйственной деятельности предприятия. В то же время использование заемного капитала зачастую бывает крайне выгодно для предприятия, поскольку позволяет достичь увеличения объемов производства, прибыли и роста рентабельности без дополнительных вложений крайне дефицитного финансового ресурса – собственного капитала. Поэтому перед финансовым менеджером стоит противоречивая задача – привлечь заемный капитал не допустив критической потери финансовой независимости и вместе с тем увеличив рентабельность собственного капитала. Оценить влияние использования заемных средств на рентабельность собственного капитала позволяет учет действия финансового рычага, отражающего рост доходов собственников за счет привлечения заемных средств. Сила финансового рычага зависит от условий кредитования и порядка уплаты процентов по кредитам и займам.

Если рентабельность активов выше, чем реальная цена заемного капитала, то возникает положительный эффект финансового рычага.

Пример:

Предприятию необходимо иметь капитал 1000 единиц. Если капитал сформировать только за счет собственных источников, то прибыль до выплаты % и налогов будет равна 300 единиц. Возможен другой вариант формирования капитала: 750 единиц из собственных источников и 250 единиц из заемных. Процентная ставка по кредиту составляет 23% годовых, ставка налога на прибыль равна 20%. Необходимо сформировать варианты с позиции собственников предприятия, выяснив как изменится рентабельность собственных средств.

Расчеты представим в таблице:

Незначительная разница между уровнем рентабельности и ценой заемного капитала привела к увеличению рентабельности собственного капитала. Это стало возможным благодаря несколько большей рентабельности активов (24%) по сравнению с реальной ценой кредитных ресурсов, которая рассчитывается с учетом ставки налога на прибыль и равна в данном примере 23(1-0,20) = 18,4%.

В общем виде чистая прибыль предприятия, использующего заемные средства можно представить следующей формулой:

NP=(EBIT – D*k)(1-T)= EBIT (1-T) - D (1)

Где k(1-T) отражает реальную ставку кредита с позиции собственника предприятия, т.е. цену заемного капитала после налогообложения: k (1-T) = k_p. Следовательно, NP=EBIT (1-T)-D *k_p (2).

Из формулы (2) EBIT(1-T)=NP+D* k_p.

Рентабельность всего капитала (r)=чистая прибыль / капитал = EBIT(1-T) / D+E (3)

Так рассчитывается рентабельность всего капитала для компаний ,которые не используют заемный капитал( вариант 1 ).

Рентабельность всего капитала (r) финансово зависимого предприятия можно представить следующим образом:

r=NP+D* k_p. / D+E (4)

Из формулы (4) NP+D *kр = r(D+E) получаем,

NP= r *(D+E) – D* k_p. *=rE + rD – D * k_p

Подставим в формулу рентабельности собственного капитала выражение для чистой прибыли, записанного с использованием формулы рентабельности всего капитала (формула 4) получим:

R= NP/ Е= ( rE+rD – D* k_p ) / E= rE/ E+ rD/ E- D* k_p / E= r+D/ E (r- k_p )

Второе слагаемое характеризует эффект финансового рычага в соответствии с европейским подходом. Эффект финансового рычага европейской модели измеряется дополнительной рентабельностью собственного капитала полученного за счет использования кредитов по сравнению с рентабельностью капитала профинансированного только собственными средствами. Выделим составляющие эффекта финансового рычага:

1) Отношение заемного капитала к собственному ( ) есть плечо рычага– оно характеризует силу воздействия финансового рычага.

2) Разница между уровнем рентабельности всего капитала и посленалоговой ценой заемного капитала – это дифференциал рычага.

Значит эффект финансового рычага равен плечо финансового рычага, умноженного на дифференциал рычага.

Таким образом, с увеличением доли заемных источников финансирования рентабельность собственного капитала предприятия растет до тех пор, пока % за кредит не превысят прибыль.

Другой подход к определению эффекта финансового рычага положен в основу американской концепции и базируется на признании за фондовым рынком приоритета принятия финансовых решений. В рамках этого подхода ключевыми считаются показатели чистой прибыли, приходящейся на 1 акцию (EPS) и отношения цены акции к прибыли на акцию (PIE). При выборе источников финансирования в первую очередь анализируют влияние принятого решения на показатель EPS. Основная идея сводится к тому, чтобы оценить уровень риска по колебаниям прибыли, вызванной постоянной величиной, в данном случае финансовыми издержками предприятия по обслуживанию долга.

Серия последовательных преобразований формулы (при дельта финансовых расходах=0 т.е. при In=0) дает нам :

(Прибыль до выплаты % и налогов делится на налогооблагаемую прибыль).

Следовательно, финансовый рычаг по американской концепции характеризует процентное изменение показателя EPS при изменении на 1% прибыли до выплаты % и налогов и определяется отношением прибыли до выплаты % и налогов к налогооблагаемой прибыли. Под заемным капиталом здесь подразумевают все привлеченные средства с твердо установленной ценой: кредиты банков, облигации, привилегированные акции, если по ним предусмотрены фиксированные дивиденды, т.к. показатель EPS характеризует долю прибыли, приходящуюся на владельцев обыкновенных акций.

Исходя из данных предыдущего примера, когда предприятие является акционерным обществом, эффект финансового рычага можно рассчитать следующим образом 300/242,5=1,24. Это означает, что рост прибыли до уплаты % и налогов на 1% вызывает увеличение прибыли, приходящуюся на обыкновенные акции на 1,24%.

Преобразуем формулу эффекта финансового рычага

прибыль до налогообложения + % за кредит % за кредит

= 1+

прибыль до налогообложения прибыль до налогообложения

Эта формула показывает степень финансового риска, возникающего в связи с использованием заемного капитала.

Следовательно, чем больше % за кредит и чем меньше прибыль, тем больше сила финансового рычага и выше финансовый риск, связанный с предприятием ,при этом для банкира возрастает риск невозврата кредита, а для инвестора возрастает риск падения дивиденда и курса акций.

Если заемные средства не привлекаются, то сила воздействия финансового рычага будет равна 1,(вариант 1 из задачи) . Если предприятие использует заемный капитал (вариант 2), то эффект финансового рычага рассчитывается по вышеприведенной формуле.

Таким образом, первая концепция расчета эффекта финансового рычага позволяет определить безопасную величину и условия кредита. Вторая концепция позволяет определить степень финансового риска и используется для расчета совокупного риска предприятия.

Оценка финансового левериджа.

Уровень финансового левериджа измеряется показателем, характеризующим относительное изменение чистой прибыли при изменении прибыли до выплаты % и налогов:

T _NP - темп измерения чистой прибыли в %

T _EBIT – темп измерения прибыли до выплаты % и налогов

Используя схему взаимодействия доходов и левериджа, вышеприведенную формулу можно преобразовать в более удобную в вычислительном плане вид.

Для этого используем формулы :

NP = (EBIT-I_n)*(1-T)

NP = EBIT*(1-T)

т.к. изменение финансовых расходов принимается равным 0.

Коэффициент DFL_r показывает во сколько раз прибыль до вычета % и налогов превосходит налогооблагаемую прибыль. Нижней границей коэффициента является 1. Чем больше относительный объем привлеченных предприятием заемных средств, тем больше выплаченная по ним сумма % и тем выше уровень финансового левериджа.

Таким образом, повышение доли заемных финансовых ресурсов в общей сумме долгосрочных источников средств при прочих равных условиях приводит к возрастанию уровня финансового левериджа. Эффект финансового левериджа состоит в том, что чем выше его значение, тем более нелинейный характер приобретает связь между чистой прибылью и прибылью до выплаты % и налогов. Незначительное изменение прибыли до выплаты % и налогов в условиях высокого финансового левериджа может привести к значительному изменению чистой прибыли. Пространственное сравнение уровней финансового левериджа возможно только в том случае, если базовая величина прибыли до выплаты % и налогов сравниваемых предприятий одинаковы.

С категорией финансового левериджа связано понятие финансового риска – это риск, связанный с возможным недостатком средств для выплаты % по долгосрочным кредитам и займам. Возрастание финансового левериджа сопровождается повышением степени рискованности данного предприятия. Это проявляется в том, что для двух предприятий, имеющих одинаковый объем производства, но разный уровень финансового левериджа вариации чистой прибыли, обусловленные изменением объема производства будут неодинаковые. Она будет больше у предприятия, имеющего более высокое значение уровня финансового левериджа.

Не нашли, что искали? Воспользуйтесь поиском по сайту: